“我开发了一个交易系统，用在期货市场/外汇上可以稳定实现每月20%的回报”，这样的帖子时不时可以在一些投资论坛中看到。而对于这样的言论，跟帖往往是嗤之以鼻。“按照每月20%的复利计算，1万元本金一年就可以变成8.9万元，第二年变成79.5万元，第三年708.8万元……第十年就是31.75亿元，照这个速度巴菲特很快就要让位给你了”这样的归谬推理是比较常见的一个质疑思路。上述的对话，涉及到了投资中很重要的一个概念：“复利”，其中的确有很多值得探讨的地方。

1年10倍的大师们

每个月20%的收益，复利下来就是差不多1年10倍的收益，可能吗？当然可能。从全球举行的多次投资大赛来看，1年10倍并非不可企及的高度。譬如近年出版的《1000%的男人》中的两位主人公菲阿里(Fairy)和炭谷道孝在2001年一场为期半年的比赛中分别实现了1098%和667%的投资收益，折算下来相当于51.27%和40.43%的月度收益，其中菲阿里在次年比赛中以709%的投资收益证明了自身的胜利绝非偶然，到了2003年，菲阿里以1131%的投资收益刷新了自己的纪录。

当然，要说全球性的交易比赛，拉里·威廉(Larry Williams)无疑是一个神话，在1987年的罗宾斯世界杯交易冠军赛(Robbins World Cup Championship)上用一年的时间实现了11376%的收益，虽然此纪录折算下来相当于48.47%，尚不如菲阿里后来的纪录，但由于此纪录出现较早，且1年时间的复利增长使其114.76倍的增长要远较菲阿里半年11.98倍的增长看起来轰动，所以可谓是在期货交易界广为人知。当然，纵览罗宾斯冠军赛，能够实现1年10倍收益的并不罕见，1985年的Ralph Casazzone，1997年的Michelle Williams（Larry Williams的女儿），2004年的Kurt Sakaeda都成功做到了这一点，显然利用期货等具有杠杆的交易品种，1年10倍绝非不可能。

1年10倍与每年10倍

既然1年10倍完全可能，那么上文提及利用归谬法的质疑是否就错了呢？当然没错，虽然投资大师那么多，但是如巴菲特这样能够一度成为世界首富的也不过这样一位，那些成功实现1年10倍的交易大师们，那么多年来的确无人能够挑战巴菲特的。那么问题究竟在哪里呢？

原因很简单，那些夺冠的交易大师们，实现的是1年10倍的漂亮战绩，但是要他们每年10倍，那是不可能的。之所以说每年10倍不可能，绝不是认为这些漂亮的战绩只是取巧无法重演——菲阿里三年实现的高回报已经证明了这种高收益的可复制性。关键在于，在真实世界中伴随高收益带来的资金规模越来越庞大，你不可能再轻松的实现高额收益，高收益具有边际效用递减的特性。

回顾这些交易大师的辉煌战绩，都是在一个较低的初始本金基础上实现的。1987年，拉里·威廉的本金是1万美元，而2001年菲阿里的本金更是仅为50万日元，如此小的本金是他们实现高收益的一个重要先决条件。

“船小掉头快”，这绝对是投资市场的至理名言。伴随资金规模放大，许多优秀的投资策略都会由于操作过程对市场的巨大影响而失效。

举一个最简单的例子，如果你采用超短线的“剥头皮”策略，即在卖一价格买入某投资品种，然后迅速以仅高一个单位(比如1分钱)的价格挂单卖出，一旦市场有小的波动，你就可以轻松赚到这1分钱的差价，事实上许多场内交易员干的就是这个活并且靠之稳定盈利。的确，这个策略可以让你赚不小钱，甚至实现不俗的月度收益，但是这个策略却不可能无休止的持续下去。当你的资金庞大到足以将卖一价的所有卖单都吃下来的时候，你的策略就开始出现问题了——如果你要坚持较低的成交价，你只能将剩下的买入单转为限价单挂在买一位置，有可能就因为买入不成交而错过了未来上调1分钱的波动；若是你为了确保成交在吃下了卖一的单子后顺带把卖二的单子也吃下来的话，你就会发现你吃下卖二的价格和你准备挂出的卖单价格是一样的，一买一卖除了付出手续费并赚不到钱，这一策略在大资金下失效。

又比如，你发现A股中在收市最后一分钟买入某个股票，第二天有0.5%的上涨就抛出是一个很成功的策略，可以比较稳定的盈利。但是当你资金规模变大后你同样会发现面对同样的难题，当最后一分钟卖单有限的前提下，你要么上调买入价格认为提高证券的收盘价来确保买入，但随之就会因此吞噬你的利润，要么用限价单导致可能错失买入机会，如此同样导致你的策略在大资金前提下失效。

是的，在巨大的市场规模前，以极小的资金实现1年10倍甚至100倍的收益并非不可能，这时候你的买卖行为对市场的影响可以忽略不计，近似于一种“无摩擦”的理想环境下运作。但是伴随资金逐步庞大，庞大到一买一卖会干扰短期市场价格的时候，你的投资策略早于“市场摩擦”之后就会阻力重重。巴菲特的伟大，绝不是在于其复合20%左右的年化收益率，而是在于其操盘上千亿美元的巨大投资组合，在一举一动都会对市场构成巨大影响“举步维艰”的前提下，依然难能实现这20%的收益，这等手段就不是那些以小资金获得高回报的交易大师所能比拟的——这也是巴菲特是所以被称为股神的重要原因。

两次股指结算日的大波动，使得投资者对股指期货行情日益关注。然而，由于股指期货是不同于股票的一个交易品种，其行情数据也有别于股票行情。正因此，要看懂股指期货行情，还得对其部分特殊数据有一个基本的了解，同时也得掌握行情软件对这些数据分析解读的方法。

合约行情与连续行情

目前，股指期货共有四个合约同时交易，分别是最近两个月及最近两个季度的合约。但是，在股票行情软件中，股指期货数据中显示的往往不不仅于此。以大智慧行情软件为例，除了这四个合约外，还有类似“IF当月连续”、“IF下月连续”、“IF下季连续”、“IF隔季连续”四个品种，这四个品种一般被称为连续行情。

如果说注入IF1007合约、IF1009合约品种反映的是真实存在的股指期货合约的行情走势，那么诸如“IF当月连续”这样的品种，实际并不存在，只是由行情软件将不同合约行情拼接在一起构成的“虚拟行情”。部分技术分析交易者相信，分析股市发展，不仅要针对现货指数进行图表分析，还要在股指期货进行确认，若这两者揭示的趋势一致，那么分析的结果就比较靠谱了。

但问题就在于，股指期货合约寿命往往较短。如首批上市的IF1005合约到5月21日便结算，累计寿命不过25个交易日，即使是同批上市到年末到期的IF1012合约合约，寿命也不过半年多。仅用这种合约的行情，是无法进行长期技术分析的。所以期货交易者想出了“连续合约”这种变通方法，以“IF当月连续”这个虚拟合约为例，在4月16日至5月21日期间，其使用IF1005合约的行情，5月24日起至6月18日则采用IF1006合约的行情，而6月21日迄今，则采用IF1007合约的行情。

值得注意的是，诸如“IF当月连续”这样的虚拟连续行情由于使用的是不同合约行情进行拼接，而不同期货合约之间存在价差，因此在期指结算日前后由于实际使用合约数据的切换，会因此导致大幅缺口的出现，如“IF当月连续”5月21日收盘于2749.8点，而第二个交易日的5月24日却开盘于2814点，高开64.2点，这个巨大的向上跳空缺口在真实的行情中却是不存在的，IF1006合约5月21日报收于2789点，5月24日则开盘于2814点，不过高开25点而已，究其原因还在于5月21日时IF1005合约和IF1006合约有较大价差，这个价差便被被连续行情所体现。

成交手数与持仓量

量价配合，这是技术分析中一个重要的概念。对于股票，成交量自然就是这个“量”，那么股指期货呢？可以视作“量”的有两个指标：成交手数和持仓量。

成交手数之于股指期货，等于成交量之于股票。不过，由于股指期货支持T+0，所以成交手数虽然可以作为一个衡量行情活跃程度的指标，但是却只局限于短线尤其是日内交易活跃程度——某个交易日成交手数的增加，也许仅仅只是因为部分投资者当日来回交易的频率由三五次增加至十数次而已。

与之相比，持仓量，即未平仓合约数(Open Interest)则更能反映中长线股指期货交易者的活跃程度。纵观欧美发达期货市场，伴随行情上涨的火爆，未平仓合约数往往也会不断上升，当未平仓合约数过高，或者与商品期货价格背离之时，往往就是行情的一个潜在转折点——具体的分析方法与股市的量价配合分析颇为类似。

不过，由于期货交易的特性，直接使用具体合约的持仓量数据做分析会存在合约存续时间较短，分析长度不够的问题；而使用上文提及的虚拟连续合约行情虽然一定程度上可以解决存续时间长度的问题，但是由于结算日前后实际合约数据切换的问题会造成未平仓合约数的一个陡降再暴胀的过程，同样给分析带来。这时候，使用大智慧中将四个合约合并的“IF指数”作为分析对象，则可避免这个问题。

期现货价差与套利交易

股指期货，是基于现货的衍生产品。所以一般而言股指期货合约的价格在大方向上与现货保持一致，但是细节上则两者会略有差异，而反映这两者差异的便是期现货价差(Spread)。

比如假设目前沪深300指数的点位为2500点，而最近合约的点位为2550点，则我们可以说最近合约的期现货价差为50点。根据期货定价模型，理论上期货合约的期现货价差应该为正值，且受资金成本、到期时间长短等因素影响，到期时间越长则期现货价差应该越大，资金成本越高，期现货价差亦该越大。

对于套利交易者，期现货价差是一个极为重要的指标。若期货较现货有大幅溢价，则套利交易者可以通过做多现货做空期货来捕捉这其中的价差，由于期货合约到期必须按照现货价格结算，所以持有这样的套利组合至到期的结算收益便是期现货价差的对应值。对于套利交易者而言，可以用于套利的不仅是期现货价差，还包括不同合约之间的价差，当然技术要求更高了。

当然，对于我等普通投资者，套利交易难以实施，所以股指期货的期现货价差更多是作为一个观察指标，一个反映股指期货投资者看多情绪的指标。虽然股指期货的理论期现货价差有公式可计算，但是其实际运作却是受到市场情绪的影响，以沪深300指数的最近期合约为例，乐观时40多点的期现货价差亦是常见，悲观的时候甚至会出现负值。而在实际走势中，期现货价差与现货指数往往会出现背离，譬如现货指数依然新高中，但是期现货价差却难以出现新高甚至逐步回落，这往往意味着期货交易者不看好后市，很多情况下现货的确是逐步接近高点并见顶——反之现货指数新低不断，期现货价差却不再新低，则是有利于后市的背离。

期现货价差的分析，日内走势是主力，不过基于日K线的分析同样可供参考。不过由于基于日K线的分析同样会遇到合约切换等问题，其可靠性会相对较低。

多开双平是何意？

在查看股指期货实时交易时，我们除了会看到即时成交时间和手数外，还会看到诸如“多开”、“双平”这样形容交易性质的描述。那么，这些描述究竟是什么意思呢？

要弄明白这些交易性质的描述，首先就要对股指期货的交易过程有一个了解。在传统的股票交易中，一笔交易就简单的分为买和卖双方，但是到了期指交易中，就不仅要区分买卖双方还要追述双方原有的仓位性质，从而对于交易的性质做一个更精确的判断。正因此，一个期指交易者参与一笔交易，存在以下四种情况：

1. 多头开仓。当你原先没有空单的前提下做多买入一份期货合约，那么就被视为多头开仓，若不考虑套利等交易模式，这意味着你看好后市。

2. 空头平仓。同样是买入一份期货合约，若你之前曾经做空卖出过一份期指合约，那么如今的买入就只是平仓行为，这并不意味着你看好后市，只能说是不再看坏后市。

3. 空头开仓。当你原先没有多单的前提下做空卖出一份期货合约，那么就被视为空头开仓，若不考虑套利等交易模式，这意味着你看坏后市。

4. 多头平仓。同样是卖出一份期货合约，若你之前曾经做多买入过一份期指合约，那么如今的卖出就只是平仓行为，这并不意味着你看空后市，只能说是不再看好后市。

在了解了这四种交易角色后，我们就可以来分析一笔交易的性质了。先从最简单的一手买卖开始。

假若这一手交易的买方是多头开仓，买方是空头开仓，那么这笔交易就被称为“双开”，同样的道理，若买方是空头平仓，卖方是多头平仓，那么这笔交易就被称为“双平”。这两者不同的地方就在于双开之时期指合约的未平仓合约数会上升1手，而双平的时候未平仓合约数会下降1手。

当然，如果这一手交易的买方是多头开仓，卖方是多头平仓，那么这笔交易就被称为“多换”，由于实际上只是一份看多合约在不同的多头中转手，所以未平仓合约数保持不变；同样的道理，若这一手交易买方是空头平仓，卖方是空头开仓，那么就被称为“空换”，由于只是看空合约在空头中转手，所以未平仓合约数同样不会改变。

当然，上述只是最简单的一手交易时的交易性质划分。但实际交易中，更多的时候是多手多笔交易同时成交，其中存在不止一个的买家或者买家，于是这又会引发出其他不同的交易性质。

比如交易者A买入5手合约做多，显然这属于多头开仓。而这5手合约来自两个交易者，其中交易者B以空头开仓的形式卖出1手，交易者C以多头平仓的形式卖出4手。这5手交易实际上是由4手多换+1手双开组合，不过当其组合在一起时就被称为“多开”——因为这里面开仓的多单数量多于开仓的空单。反之亦然，若是交易者A的5手空头开仓卖单是由交易者B的1手多口开仓和交易者C的4手空头平仓组成，那么就被称为“空开”。

股指期货开闸指日可待，那么除了把股指期货当作一种杠杆交易的手段，股指期货到底还有多少种玩法？股指期货的出现，将如何改变我们的投资战术呢？本文将简单介绍一下常见的多种基于股指期货的投资战术。

策略一：市场中性策略

根据现代投资理论，股票投资的回报大体来源于两部分，一部分是由市场总体回报所贡献，这部分由β(贝塔)来衡量。一个β=1的股票代表市场指数每上涨1%，理论上这个股票也应该上涨1%，若是β=1.5，则理论上应当上涨1.5%；另一部分则是股票投资独立于市场总体部分的回报，这部分由α(阿尔法)来表示。假如过去一年市场上涨了10%，那么一个β=1.5的股票理论上应该要上涨15%，但是这个股票实际上涨了20%，则两者相差的部分5%即是α。

对于像基金这样的机构投资者，它们一般努力追求的便是α收益，努力跑赢市场便是成功。但是，即是是跑赢市场，也未必能够取悦的基金投资者——譬如2008年的大熊市中，不少绩优基金的跌幅可以控制在30%左右，相比当时从6000点到1600点的大势无疑是极为优异，但是30%的亏损依然让许多投资者不满意。这也是近些年追求绝对收益的对冲基金大行其道的重要原因。

对冲基金实现绝对收益的技术手段很多，而利用指数期货采用市场中性的策略便是一个重要的手段。所谓市场中性策略，就是在持有股票的同时做空根据β值计算对应的指数期货，如此便可化解掉持有股票时的市场性风险，而仅保留股票相比大势部分的收益。如此无论股市整体是涨是跌，只要股票表现强于整体股市，那么便可获利。

比如某投资者有1000万元的资金，动用其中的800万买入一个β=1的股票，为了实现市场中性策略，便需要卖出合约规模为800万元的股指期货，按照目前15%的保证金要求则需要120万元的保证金，剩下的80万元备用。若1个月后，这个股票上涨20%，大盘上涨了10%，则股票上可获益160万元，股指期货亏损80万元，两相抵消获利80万元；若1个月后这个股票下跌了5%，而大盘同期下跌了10%，则其持有的股票亏损了40万元，而股指期货盈利80万元，两相抵消盈利40万元——即使是持有的股票本身亏损的前提下。

市场中性策略的价值就在于只要选对强势股票即使看不清大势也能赚钱，熊市中也可以实现盈利，但是缺点就在于在单边大牛市中由于将大势的收益通过指数期货对冲掉了，所以其表现往往不如普通的单一多头基金。

策略二：期货实货套利

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